Na Teoria de Finanças encontramos a controversa Hipótese dos Mercados Eficientes (HME), que basicamente argumenta que a precificação dos ativos negociados sempre reflete as informações disponíveis para todos os agentes, e que estes, seja ele pessoa física, hedge fund, fundo de pensão e etc, não deve superar o mercado de forma consistente.

Sabemos que o mercado real não é perfeito e nem completamente eficiente, os preços dos ativos podem mudam sem razões econômicas justificáveis e os participantes não agem apenas pela razão. Mas atualmente o mercado financeiro está muito mais dinâmico e cada vez mais eficiente por conta da participação de algoritmos de baixa e alta frequência que garantem liquidez e exploram em tempo real as oportunidades de arbitragem.

Forma de Eficiência Informação Utilizada Descrição
Fraca Preços do passado Nenhum investidor consegue obter retornos acima da média do mercado por meio da análise dos preços passados. As informações contidas nos preços passados não são úteis ou relevantes na obtenção de retornos expressivos.
Semiforte Informações públicas Nenhum investidor consegue obter retornos acima da média do mercado baseados em qualquer informação publicamente disponível. Qualquer nova informação seria rapidamente incorporada aos preços dos ativos, impossibilitando que os investidores se utilizassem da informação para obter retornos expressivos.
Forte Informações privadas Nenhum investidor consegue obter retornos acima da média de mercado usando qualquer tipo de informação, até mesmo as confidenciais, que não são de conhecimento público.
Fonte: Eugene Fama (1970). The Journal of Finance.

Dessa forma, atualmente a formação de preço está fortemente atrelada aos conceitos da HME.  Nos últimos 3 anos, o mercado viu a volatilidade cair, muito devido ao expressivo montante de investimento e atuação de grandes e médias instituições em algoritmos de baixa e alta frequência, fazendo com que a precificação dos ativos respeitassem suas formulações.

Com essa característica de eficiência, a formação de preço dos ativos e seus derivados no mercado contemporâneo respeitam um princípio da Teoria das Finanças muito importante que nasceu na Teoria dos Mercados Eficientes: o Princípio da Não Arbitragem.

Sintetizando o que é arbitragem no mercado financeiro: é a compra e venda de ativos com a mesma estrutura de rendimento em mercados diferentes ou não, com objetivo de lucrar sem risco com a diferença de preço entre eles.

Imagem 1 - Contrato de dólar futuro padrão e mini dólar futuro. Oportunidade de arbitragem. 21 de março de 2017.

Imagem 1 – Contrato de mini dólar futuro e dólar futuro padrão. Oportunidade de arbitragem. 21 de março de 2017.

Simplificando o conceito da Não Arbitragem, ele traz premissa de que dois ativos com a mesma estrutura de funcionamento não podem ter diferentes valores ao mesmo tempo, pois se o contrário, o mercado se tornaria ineficiente possibilitando arbitragens.

De um modo geral, o princípio é visto na prática no cenário atual pois muitos participantes com seus algoritmos e infraestrutura mantém o mercado como um todo em equilíbrio.

Operadores melhores informados (dealers, market makers, high frequency traders) estão constantemente “corrigindo” distorções, fechando o spread, fazendo arbitragem.

As oportunidades de arbitragem e distorções de preço são restritas, mas podem ocorrer de forma mais clara tanto no nível macro quanto no microestrutural, principalmente quando o mercado faz fortes precificações, em momentos de volatilidade e rolagem de contratos.

No Brasil é muito comum encontrar essas oportunidades na microestrutura dos ativos. No seguimento BMF, por exemplo, onde se opera contratos futuros, é como comum distorções entre os ativos mini e padrão (ver imagens 1 e 2). E essas distorções são rapidamente corrigidas por algoritmos de alta frequência.

Um exemplo prático de operações de alta frequência com oportunidade de arbitragem com payoff maior em contratos de Dólar:

– O contrato de Dólar Futuro está sendo negociado à 3,084 (melhor oferta de venda) e 3,083 (melhor oferta de compra), portanto, spread de mercado de 1 ponto (2 ticks).
– O contrato mini de Dólar Futuro está sendo negociado, ao mesmo tempo, à 3,084 (venda) e 3,083.5 (compra), portanto, spread de mercado de 1.5 ponto (3 ticks).

Com isso, um robô de alta frequência tenta explorar enviando uma ordem limitada de venda com 5 contratos (padrão) do Dólar Futuro à 3,084, e uma de compra de 25 contratos do mini à 3,083.5. Caso esta operação de alta frequência seja executada em ambos os contratos, o robô conseguirá fazer 1.5 tick sem risco em milésimos de segundos arbitrando em contratos de mesma estrutura.

Este é apenas um exemplo de atuação de um arbitrador. Há diversas outras formas de arbitrar em ativos com mesma estruturas (spot x derivativos) e até mesmo com ativos distintos mas que tenham correlação macroestrutural (dólar futuro x DI).

Imagem 2 - Contrato de mini Índice Bovespa e índice Bovespa padrão. Oportunidade de arbitragem. 21 de março de 2017.

Imagem 2 – Contrato de mini Índice Bovespa e índice Bovespa padrão. Oportunidade de arbitragem. 21 de março de 2017.

Muitas vezes o operador de varejo tem o sentimento de que alguém está mapeando suas operações, quando na realidade há participantes melhores informados buscando essa liquidez “descasada” (vulgarmente conhecida como dumb money – dinheiro dos “burros) do contexto macro ou micro gerada pelo varejo.

É muito importante para o operador individual entender que hoje, mais do que nunca, os fundamentos estão sendo analisados, quantificados e precificados em tempo real.

Os grandes participantes possuem ferramentas e profissionais que administram e gerenciam a exposição às incertezas do mercado financeiro 24 horas por dia, 7 dias da semana.

A capacidade de gerenciar risco e interpretar a formação de preço de forma eficiente em qualquer que seja o mercado, não tem ligação direta com superfície das técnicas utilizadas pelo varejo com a análise técnica, gráfica, price action e até mesmo fluxo de ordens (conhecido no Brasil como tape reading). A dinâmica dos participantes melhores informados tem forte influência na formação de preço, na geração de liquidez e expressão de volatilidade.

É muito importante que o investidor individual entenda que os participantes mais representativos do mercado são os que mais geram fluxo e influenciam na formação do preço pois possuem instrumentos para administrar e operacionalizar de forma mais eficiente suas atuações.

A tomada de decisão desses grandes participantes não está pautada apenas e somente no que comumente chamam de “tela”, no gráfico, no book, no time and trades, de um determinado ativo ou seu conjunto correlacionado. É preciso entender que nem todos os participantes operam de forma igual e possuem ideias, necessidades e informações simétricas. O mercado é muito grande e complexo, porém, com fundamentos que cada vez mais, e em tempo real, são respeitados pelo mercado.

Finalizando, vimos que o mercado moderno, com participantes informados e algoritmos complexos atuando em tempo real, respeita regras e princípios fundamentais – dentre elas a Hipótese dos Mercados Eficientes e o Princípio de Não Arbitragem –  que torna real e de forma harmônica a precificação e formação de preço dos ativos de acordo com os princípios econômicos, fazendo com que o mercado financeiro como um todo seja mais eficiente.
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